Opinião: precisamos desburocratizar o mercado de capitais | Empresas

Procurei analisar esses pontos tanto no Brasil quanto nos Estados Unidos em minha tese de doutorado na Faculdade de Direito da USP, lançada recentemente em livro. E terei a oportunidade de falar sobre isso em audiência pública sobre desburocratização no mercado de capitais na Câmara dos Deputados no dia 9 de julho.

Ao longo dos anos, temos visto um aumento nas exigências de divulgação de informações por parte das empresas públicas. Isto ocorreu principalmente a partir do Lei Sarbanes-Oxley 2002 e o Lei Dodd-Frank 2010 nos EUA. Os prospectos de 1980 da Apple e de 1986 da Microsoft, por exemplo, tinham 73 e 69 páginas, respectivamente, além de apêndices com informações financeiras. Em contraste, o prospecto de 2012 do Facebook tinha 150 páginas, com 36 páginas adicionais para demonstrações financeiras e outros suplementos, e o prospecto de 2019 da Uber tinha 285 páginas, com uma seção separada de 94 páginas para demonstrações financeiras e outras informações. .

No Brasil, observa-se fenômeno semelhante. Deliberação CVM nº. A Portaria 80/22 lista 16 tipos de informações periódicas e 43 tipos de informações ocasionais a serem divulgadas pelas companhias abertas, contendo 52 páginas apenas com os itens que devem constar do Formulário de Referência. Desde a adoção do Formulário de Referência em 2009, os documentos de divulgação tornaram-se mais longos, geralmente contendo centenas de páginas. E isso tende a aumentar nos dois países desde que a SEC aprovou recentemente regras para divulgação de informações sobre mudanças climáticas e, a partir de 2026, as empresas públicas brasileiras precisarão divulgar relatórios de sustentabilidade.

Isso significa custo. Em um estudo realizado por Deloitte e para B3, com 51 empresas de 12 setores diferentes, 53% com faturamento superior a R$ 1 bilhão, concluiu-se que as empresas gastam entre R$ 800 mil e R$ 3,9 milhões por ano para permanecerem como empresas públicas, sendo que os maiores custos estão relacionados a auditorias e revisões de demonstrações financeiras (67%); taxas e custos de manutenção de registos (51%), em particular, cumprimento de regras; conselho de administração e comitês (43%); e área de relações com investidores (41%). Além disso, os principais desafios que a empresa enfrenta como empresa pública são a complexidade regulatória (66%), a manutenção da estrutura de governança corporativa (60%) e os custos de manutenção (58%).

Os profissionais responsáveis ​​pela elaboração desses documentos comentam a carga envolvida. Segundo pesquisa realizada com 48 clientes da Ten, empresa focada em soluções tecnológicas para o mercado de capitais, 85% apontaram o preenchimento do formulário como a principal dor de cabeça na área de RI, bem à frente de outras reclamações. Também ouvi recentemente de alguém que trabalhou durante anos no departamento de RI de uma empresa aberta listada na B3 que o trabalho ficou muito mais fácil ao mudar para uma empresa sujeita apenas às regras da SEC e da Nasdaq.

Ao mesmo tempo, assistimos a uma redução no número de empresas públicas. Segundo o Banco Mundial, o número de empresas nacionais listadas em bolsas nos Estados Unidos ultrapassou 8.000 em 1996, mas permaneceu ligeiramente acima de 4.000 desde 2009. No Brasil, esse número era de cerca de 600 no final da década de 1980 e permaneceu entre 300 e 400 desde 2002. Uma das explicações é que há cada vez mais disponibilidade de recursos no mercado privado, que ultrapassou o mercado público há alguns anos, e muitas empresas têm conseguido captar recursos significativos sem precisar fazer um IPO (oferta pública inicial de ações).

Isso também se deve à multiplicação em ambos os países de categorias de emissores e investidores, bem como às opções de ofertas isentas ou isentas de registro. Os emitentes tendem a preferir seguir as isenções e simplificações disponíveis. Em 2019, por exemplo, as ofertas isentas de registro na SEC representaram aproximadamente 70% do total de ofertas de valores mobiliários nos Estados Unidos. Estudos mostram também que alguns emissores evitam mudar de categoria para não se sujeitarem a novas exigências e, portanto, incorrerem em custos adicionais. No Brasil também predominaram ofertas isentas de registro ou no rito automático.

Alguns questionam se o nível de requisitos aplicáveis ​​às empresas públicas contribuiu para a redução do número de empresas públicas. Alguns argumentam que Lei de TRABALHOS de 2012, que flexibilizou algumas regras para revitalizar o mercado de IPO nos EUA, teve resultados positivos. Controlando as condições de mercado, os investigadores americanos estimam que esta nova lei levou a 21 IPOs adicionais anualmente até 2014, um aumento de 25%. Outros concluíram, na mesma linha, após analisar 21.066 empresas com investimentos de capital de risco, que os custos regulamentares têm um impacto significativo na decisão de abrir o capital: um aumento de um desvio padrão nestes custos está correlacionado com uma diminuição de 6,5% na probabilidade de IPO, de modo que a eliminação do Lei de TRABALHOS resultaria em 28,2 IPOs a menos em cada um dos anos entre 2012 e 2018.

Estes estudos fornecem uma indicação de que a simplificação dos requisitos aplicáveis ​​às empresas públicas pode levar ao crescimento do mercado de capitais. Não podemos, no entanto, ter a certeza absoluta disto, pois outros factores também são relevantes, como as taxas de juro, outros aspectos macroeconómicos e a disponibilidade de recursos nos mercados privados. Em qualquer caso, a simplificação dos requisitos de divulgação de informações pode ajudar a optimizar a utilização dos recursos das empresas públicas, o que por si só já é válido.

Cabe à CVM e à SEC promoverem em seus respectivos países uma ampla revisão das regras de divulgação de informações com a contribuição de empresas públicas, investidores e profissionais do mercado. O objectivo deve ser conciliar dois interesses públicos relevantes: a protecção dos investidores e o desenvolvimento do mercado de capitais. Esta revisão deve considerar também os possíveis impactos das inovações tecnológicas e da inteligência artificial na preparação e análise da informação.

Proponho que estabeleçamos um nível mínimo de divulgação de informações aplicável a todas as empresas públicas, como atividades, fatores de risco, análise do desempenho e análises e demonstrações financeiras, por exemplo, com regras adicionais para divulgação voluntária pelas empresas, considerando seu tamanho, atividades e atuais e potenciais investidores. Esta proposta representa uma inversão da lógica atual que prevê requisitos amplos de divulgação de informações aplicáveis ​​a todas as empresas públicas, com algumas isenções disponíveis. Este modelo proposto poderia funcionar bem.

Vemos que diversas empresas já divulgam informações voluntariamente, em alguns casos, em resposta às demandas dos investidores. Isto ocorre, por exemplo, em ofertas dispensadas de registo na SEC onde, na sua maioria, é disponibilizada informação semelhante à das ofertas registadas. Outro exemplo refere-se às informações ESG. Das cerca de 500 empresas que compõem o índice S&P500, apenas 21 não publicaram relatório de sustentabilidade em 2021. No Brasil, pesquisa da KPMG com 100 empresas em 2021 e 2022 mostra que 86% divulgaram informações sobre sustentabilidade ou ESG.

Especificamente em relação ao ESG, proponho permitir que as empresas públicas divulguem essas informações voluntariamente ou através do modelo “cumprir ou explicar”. Além disso, algumas dessas informações poderiam ser exigidas pelo Ministério do Meio Ambiente ou do Trabalho (em vez da CVM ou da SEC) e levando em consideração critérios como receita anual, emissões de carbono ou número de funcionários, em vez de serem de capital aberto ou não . Isto evitaria pressões negativas em relação ao mercado de capitais e permitiria atingir um universo de empresas mais adequado.

Trago apenas algumas sugestões. Para termos uma proposta final de revisão das regras será fundamental ouvir diferentes partes interessadas. Espero que esta reflexão possa contribuir para essa conversa.

* Andrea F. Andrezo é doutor em Direito pela USP e Mestre em Direito pela Colômbia e em Ciências Contábeis pela USP. Aconselhou o Conselho de CVM e exerceu a advocacia em escritórios norte-americanos. E Presidente do Conselho da Semper FEA.